2021: la vie d’abord, puis la bourse

2021: la vie d'abord, puis la bourse

2020 a été l’année d’une crise voulue et assumée par nos autorités pour sauver des vies. Le scénario macroéconomique est favorable pour 2021.

Les bandits de la route n’étaient pas sans une forme de courtoisie au Moyen Âge: ils laissaient le choix à leurs victimes entre la bourse et … la vie: un choix difficile auquel nos dirigeants politiques ont dû faire face en 2020 C’était une année où, sans doute pour la première fois dans l’histoire, «la vie a gagné sur l’économie», pour reprendre l’expression de Luc Ferry, ancien ministre de la Jeunesse de France. De là à décréter que 2021 marquera la primauté de l’économie et de la bourse sur notre existence, il n’y a qu’un pas que je ne ferai pas. Disons plus simplement que cette nouvelle année sera celle d’un retour à la normale.

L’année 2020 a été l’année de la crise, une crise voulue et assumée par nos autorités pour sauver des vies. Celui de 2021 sera celui de la reprise, grâce aux vaccins et aux politiques économiques stimulantes. Cela s’est déjà fait l’écho sur les marchés financiers l’année dernière. Cette année sera consacrée à surmonter les écueils de la dette et de l’inflation. Et bien sûr de nouvelles souches de COVID-19.

C’est du prisme de la reflation – l’action combinée des politiques monétaires

et des budgets stimulants – qui doivent être abordés dans la nouvelle année.

L’histoire économique nous montre que l’origine des crises est souvent endogène, c’est-à-dire propre au système: un excès d’optimisme de la part des consommateurs et / ou des investisseurs nous conduit à un excès d’endettement, pour le premier et à une surévaluation des les actifs – voire l’endettement par le biais de l’effet de levier – pour ces derniers. L’expression revisitée de « La bourse ou la vie? » Cependant, nous pouvons illustrer que cette fois-ci, la crise économique de 2020 était à la fois exogène et… intentionnelle. A moins que l’on ne veuille considérer qu’un virus peut provenir d’une perturbation de notre mode de vie, la pandémie est essentiellement d’origine exogène, c’est-à-dire en dehors de notre référentiel. La distinction entre cause exogène (virus) et origine endogène (surendettement) des crises économiques et financières n’est pas qu’une question de sémantique. Elle permet de comprendre que lorsque la cause de la crise est d’origine exogène, l’augmentation de l’endettement n’est plus une cause possible de crise mais … la solution pour en sortir. C’est donc sous l’angle de la reflation – l’action conjuguée de la stimulation des politiques monétaire et budgétaire – que nous devons aborder cette nouvelle année.

La reprise a commencé en 2020 et devrait se renforcer en 2021

Dans la plupart des pays de l’OCDE, la consommation est le moteur de la croissance. À ce titre, la confiance des consommateurs est pour nous le meilleur indicateur avancé de l’économie. Nous avons construit une série d’indicateurs de ce type pour les principaux pays de l’OCDE: à quelques exceptions près comme l’Italie, qui est en retard sur le cycle économique mondial, ils montrent tous un retour progressif à la normale pour 2021..

La récession en Europe est déjà terminée. De toute évidence, un nouveau confinement prolongé marquerait le retour à la récession. La santé n’a pas de prix mais … elle a un coût: par exemple, chaque mois d’enfermement complet en France coûte environ 4% du produit intérieur brut du pays français, soit environ 97 milliards d’euros. Mais les mesures d’endiguement devraient être progressivement réduites à partir de ce printemps, grâce à la vaccination étendue à tous les segments de la population. À l’exception du Royaume-Uni, doublement pénalisé par l’apparition d’une nouvelle souche de COVID-19 et de Brexit, les perspectives économiques indiquent un solide rebond de l’activité à partir du deuxième trimestre.

La Suisse dépasse la Chine par la force de son économie.

Les derniers chiffres publiés par le PMI (Purchasing Manager Index) sont plutôt encourageants. La reprise a commencé au troisième trimestre de l’année dernière et devrait s’accélérer au deuxième trimestre de cette année. La Chine a été le seul pays au monde à connaître une croissance positive en 2020. Elle devrait atteindre 8% cette année, soit plus du double de la croissance mondiale. Sur la base de ces indices, j’ai été très surpris de voir que la Suisse dépasse la Chine dans la vigueur de son économie, comme le montre le graphique. A l’explication officielle d’un enfermement moins sévère que chez nos voisins, je préfère celle des carnets de commandes bien approvisionnés en provenance … d’Asie. Reste à savoir si cette étonnante performance se poursuivra dans les mois à venir.

Les États-Unis ne sont pas en reste. Après avoir grimpé à près de 35% du revenu disponible l’an dernier, le taux d’épargne des ménages a considérablement baissé et est en passe de retrouver son taux moyen de 7% observé depuis 20 ans. C’est une bonne nouvelle pour la consommation des ménages, qui représente les deux tiers du produit intérieur brut du leader économique mondial.

Marchés financiers: croissance ou substance?

Le scénario macroéconomique est donc favorable pour 2021. On devrait assister à un rebond global de l’activité, ne serait-ce que par rapport à des trimestres fortement déprimés en 2020. Mais ce sont surtout les injections massives de liquidités des banques centrales et des plans de relance des gouvernements qui devraient commencer à déployer pleinement leurs effets sur l’économie: il ne faut pas oublier que les actions des banques centrales mettent en moyenne 12 à 18 mois pour être transmises à l’économie réelle.

Le retour à la croissance est une bonne nouvelle. La question est de savoir dans quelle mesure cette perspective prometteuse n’est pas déjà ancrée dans le cours des actions en bourse.

Soyons francs: en ce qui concerne les indices boursiers, leur évaluation par rapport aux multiples de bénéfices est la preuve de leur coût élevé. S’il y a une comparaison qui leur est favorable, c’est bien celle des marchés obligataires, qui sont surévalués.

Nous privilégions les valeurs industrielles et cycliques,

titres substantifs, pays émergents et matières premières.

Dans ce cas, le prix élevé des emprunts d’Etat n’est pas notre seule motivation pour privilégier les actions en 2021. Celles-ci devraient connaître un environnement favorable, grâce à un retour à la croissance et à des politiques accommodantes, tant sur le plan monétaire que budgétaire. Parmi les thèmes d’investissement, nous privilégions les valeurs industrielles et cycliques, les titres substantifs («value»), les pays émergents et les matières premières.

La question de l’attractivité des valeurs de substance («valeur») par rapport à celle des valeurs de croissance («croissance») mérite d’être examinée de plus près. Dans ce cas, le prix élevé des actions est largement dû aux performances phénoménales de cette dernière depuis 2010. On retrouve principalement les sociétés du célèbre FAANGM (Facebook, Apple, Amazon, Netflix, Google et Microsoft). A près de 30 fois les bénéfices attendus pour les 12 prochains mois, la valorisation des actions de croissance n’a jamais été aussi riche que celle des actions «valeur», qui s’échangent 16 fois les bénéfices attendus.

Le deuxième graphique le montre clairement: juste avant l’éclatement de la bulle boursière technologique en 2000, la surperformance de la croissance par rapport à la substance atteint 140% (courbe gris clair sur l’échelle de droite). Nous avons largement dépassé cette étape aujourd’hui pour atteindre 160%. Lorsque la bulle technologique a éclaté en 2000, le style valeur a entamé un cycle de surperformance qui a duré jusqu’à l’éclatement d’une autre bulle, la bulle des subprimes en 2007. Je crois que les valeurs Substance devraient connaître une surperformance comparable dans les années à venir.

Croissance / valeur de surperformance

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